El guaraní se apreció como nunca en 31 años: la otra cara de la caída del dólar

Por MFin Marcelo Wagner, Gerente Financiero | Profesor de Finanzas Corporativas — Universidad Católica «Nuestra Señora de la Asunción» (UCA).

El año cerrado en junio de 2026 trajo la mayor apreciación del guaraní en 31 años de registros. Si tu empresa exporta, ese número explica el año que acabás de tener, y explica también por qué la pregunta que más escucho desde enero no es sobre tasas ni sobre costos: es cuándo vuelve a subir el dólar.

Yo esperaba lo mismo que esperabas vos: exportadores ahogados, crédito en retirada, empresas al borde. Fui a buscar ese daño en los datos oficiales del primer semestre, sector por sector, y encontré otra cosa. El guaraní no se volvió fuerte frente al dólar: dejó de estar anormalmente débil. Este artículo te cuenta cómo la economía paraguaya absorbió el golpe, por qué pudo hacerlo, y cuál es el problema real que la discusión sobre el dólar viene tapando.

1. ¿Cuándo va a subir de vuelta el dólar?

A comienzos de este año, en el gimnasio, me crucé con una ex alumna de la Católica que se dedica a exportar productos reciclados. Nos cruzamos seguido ahí, pero pocas veces pasamos de un saludo. Ese día fue distinto: me contó que había leído un artículo mío de meses atrás sobre el tipo de cambio, y de ahí saltó a una pregunta muy simple: «Profe, ¿cuándo va a subir de vuelta el dólar?». Y la remató con una frase que me quedó grabada: «Necesito que suba de vuelta».

Me pasé la hora siguiente pensando en eso. No tanto en la pregunta, que es la pregunta del año en Paraguay, sino en la mirada, que era de preocupación genuina, y en lo raro del momento: cómo pasamos de un saludo a una pregunta tan profunda en un lugar tan poco pensado para hablar de tipo de cambio. Cuando un tema técnico se vuelve pregunta de gimnasio, de pasillo, de sobremesa, es porque dejó de ser técnico. Se volvió una angustia.

Pasaron más de ocho meses desde que arrancó 2026 y los primeros reportes oficiales con datos completos del semestre ya están sobre la mesa. Sentí que era el momento de contestarle, y de contestarme. Pero para llegar a cuándo sube el dólar hay que pasar antes por la pregunta que termina importando: cómo hizo la economía paraguaya, que son tus clientes, tu banco, tu competencia y quizás tu propia empresa, para vivir un año entero con un guaraní fortalecido. Eso no se contesta de un solo golpe.

Por eso este artículo hace tres cosas, en este orden. Primero, mide de qué tamaño fue el movimiento, porque el número que yo mismo venía citando no era el que correspondía. Segundo, va a buscar el daño a los cuatro lugares donde la teoría dice que tiene que estar, y te cuento qué encontré en cada uno, incluso donde me equivoqué. Y tercero, vuelve a la pregunta del gimnasio con lo único que tengo para contestarla sin inventar: qué pasó las otras cuatro veces que el guaraní se apreció así, qué empuja hoy en cada dirección, y qué indicadores podés seguir vos mismo. Empecemos por el tamaño.

2. ¿De qué tamaño fue el movimiento, y dónde nos dejó?

Antes de darte el número, tengo que explicarte qué es exactamente lo que se apreció, porque no es lo que ves en la casa de cambio, y es muy fácil trabajar con la cotización de la pizarra como si fuera el dato. El precio de la pizarra es el tipo de cambio nominal: cuántos guaraníes cuesta un dólar hoy. Sirve para saber cuánto pagás por un dólar. No sirve para saber si sos caro o barato para el que te compra desde afuera, y le faltan dos cosas para servir.

La primera es la inflación. Supongamos que el dólar se queda quieto en G. 7.000 todo el año, pero los precios en Paraguay suben 10% y los de Estados Unidos no se mueven. Para el comprador americano tu producto se encareció 10%, aunque la pizarra no se movió un guaraní. El tipo de cambio real corrige eso: compara tu precio con el del competidor después de descontar la inflación de los dos países.

La segunda es que no le vendemos solo a Estados Unidos. Le vendemos a Brasil, a Argentina, a Chile, a Rusia. El tipo de cambio real multilateral hace ese promedio: toma el tipo de cambio real contra cada socio comercial y lo pondera por cuánto comerciamos con cada uno.

En una línea: la pizarra te dice el precio, el tipo de cambio real te dice qué compra ese precio, y el multilateral te dice el promedio de todos tus clientes. Por eso este artículo trabaja con el índice y no con la cotización, y la Tabla 1 te lo deja resumido para volver cuando lo necesites.

Tabla 1
Tres maneras de medir el precio del dólar, y qué te dice cada una

Nota. Los tres índices comparten la misma lógica de cálculo; lo que cambia es cuántos precios y cuántos socios entran en la comparación. La metodología de los índices reales del Banco Central se detalla en BCP (2016). Fuente. Elaboración propia, con base en Banco Central del Paraguay (2016) y Chinn (2006).

Ahora sí, el número. El Banco Central publica ese índice desde enero de 1995. En junio de 2026 cerró en 90,58, contra 111,18 doce meses antes. Cayó 18,53%, y es la mayor apreciación de toda la serie: no la mayor de la década, ni la mayor desde la pandemia, la mayor en treinta y un años de registro. La Figura 1 muestra la serie completa, y te pido que la mires antes de seguir, porque vamos a volver a ella.

Figura 1
Tipo de cambio real multilateral del guaraní, enero 1995 a junio 2026

Nota. Un valor más bajo del índice indica un guaraní más apreciado en términos reales, es decir, productos paraguayos más caros frente a los de nuestros competidores. Los cinco puntos marcados son los episodios definidos en el Apéndice B. Fuente. Banco Central del Paraguay (2026), Anexo Estadístico del Informe Económico, Cuadro 60b. Elaboración propia.

Una caída así del índice quiere decir que, en promedio, todo lo que Paraguay vende afuera se encareció en esa proporción frente a lo que venden sus competidores, y todo lo que compra afuera se abarató en la misma proporción frente a lo que se produce adentro.

Pensá en un arnés automotriz que sale de una maquiladora de Ciudad del Este, o en cualquier producto que se vende del lado paraguayo de la frontera con Brasil: si el real no se movió al mismo ritmo que el guaraní, ese producto quedó más caro en la comparación, aunque en la fábrica no haya cambiado ni el proceso ni el costo de un solo insumo. Es un movimiento de precios relativos, no de precios. Y cuando vi ese número por primera vez, mi cabeza hizo lo que probablemente está haciendo la tuya ahora.

Se imaginó la conclusión de los libros: exportadores estrangulados, industria desplazada por importaciones, crédito en retirada. Es lo que la teoría predice desde Corden y Neary (1982), y es exactamente donde arranqué a buscar. Pero antes de darla por buena me topé con un segundo número, uno que pocas veces se comenta, y que a mí me cambió la pregunta.

El Banco Central también publica el tipo de cambio real bilateral, el mismo cálculo contra un solo socio, y ahí separo dos cosas que al principio mezclé: cuánto se movió el índice y dónde quedó. La Tabla 2 las ordena frente a nuestros tres socios comerciales más grandes. El movimiento fue extraordinario en los tres casos; el nivel de llegada, no. Frente a Estados Unidos, el que más te importa, junio de 2026 quedó justo en la mediana de los 378 meses de la serie: un salto enorme que terminó en un lugar común, como muestra la Figura 2.

Tabla 2
Tipo de cambio real del guaraní a junio de 2026: cuánto se movió y dónde quedó

Nota. Todas las variaciones son apreciaciones, es decir, caídas del índice. El puesto ordena esa caída entre las 366 ventanas móviles de doce meses que tiene la serie; el puesto 1 es la mayor apreciación registrada. La última columna indica qué proporción de los 378 meses de la serie tuvo un guaraní más apreciado que el de junio de 2026. Corte de la serie: junio de 2026. Fuente. Banco Central del Paraguay (2026), Anexo Estadístico del Informe Económico, Cuadros 60b y 60c. Elaboración propia.

Figura 2
Distribución histórica del tipo de cambio real bilateral con Estados Unidos, 1995 a 2026

Nota. Índice base enero 1995 = 100. Junio de 2025 se ubica en un nivel más depreciado que el de cuatro de cada cinco meses de la serie; junio de 2026 se ubica en la mediana exacta. Fuente. Banco Central del Paraguay (2026), Anexo Estadístico del Informe Económico, Cuadro 60c. Elaboración propia.

Leé la Tabla 2 de arriba hacia abajo. Frente a los tres socios grandes el destino fue un nivel entre la mediana y el tercio más apreciado de la historia. Solo el índice multilateral quedó en el 5% más apreciado, y esa diferencia no viene de la economía: viene de cómo se construye un promedio ponderado cuando uno de los socios, Argentina, tiene una moneda cuya volatilidad es de otro orden de magnitud. Las dos cifras son ciertas a la vez, y la que describe al guaraní contra el dólar, la que más te importa si facturás en esa moneda, es la mediana exacta. Y eso me obligó a cambiar la pregunta.

Yo salí del gimnasio aquella tarde preguntándome lo mismo que ella, y dando por hecho lo que damos por hecho casi todos: que el guaraní se había vuelto fuerte, y que ahí estaba el origen de los males del exportador paraguayo. Esa era mi creencia antes de escribir esto. Pero buscando la respuesta me apareció otra pregunta, y resultó ser la más interesante de las dos: ¿el guaraní se volvió fuerte, o dejó de estar débil? Son dos historias distintas, y los datos contestan por la segunda: el guaraní no se volvió fuerte frente al dólar, dejó de estar anormalmente débil.

En junio de 2025 estábamos en 131,58, un nivel más depreciado que el de cuatro de cada cinco meses de la serie (Figura 2). El movimiento más grande de la serie fue un viaje desde un extremo hacia el centro, no desde el centro hacia un extremo. Sé que una frase así puede sonar a título pensado para la reacción, y no es la intención. Es una hipótesis que salió de una pregunta, y el resto del artículo es mi intento de ponerla a prueba.

Falta ordenar cuándo ocurrió, y ahí está el dato que cambia la lectura de todo lo que sigue. El movimiento no fue parejo: el índice multilateral cayó 15,02% entre junio y diciembre de 2025, y apenas 4,13% entre diciembre y junio de 2026. Quince de los dieciocho puntos y medio ocurrieron en un solo semestre. Mirá otra vez la Figura 1: ya habíamos estado en este nivel antes, pero nunca habíamos llegado tan rápido.

Y ahí está, a mi juicio, el problema de fondo. Volver a la mediana de treinta y un años no tiene nada de anormal; lo anormal fue la violencia de la vuelta. Los contratos de exportación, los presupuestos, las estructuras de costos y las decisiones de siembra se mueven a un ritmo que ese semestre no respetó, y una economía que no alcanza a reacomodarse al ritmo del precio sufre aunque el precio en sí no sea extraño.

De ahí se sigue lo que este artículo puede y no puede medir: el primer semestre de 2026 no es el semestre del shock cambiario, es el primer semestre completo que la economía paraguaya vivió con un guaraní ya apreciado. No medí el impacto, medí la acomodación. En los datos no busqué la herida, sino la cicatriz, o en su defecto, su ausencia. Tenlo presente hasta el final, porque lo que sigue es ir a los lugares donde tendría que haber dolido, y contarte con honestidad dónde acerté y dónde no.

3. ¿Dónde debería doler, según los libros?

Antes de mirar los datos quise dejar por escrito qué esperaba encontrar, porque un hallazgo solo es hallazgo contra una expectativa, y si no la anoto antes, después me resulta demasiado fácil acomodar la historia a los resultados. La teoría de una economía pequeña y abierta que sufre una apreciación real de esta magnitud predice cuatro cosas. La Tabla 3 las resume, junto con la razón detrás de cada una y el lugar donde fui a buscarlas.

Tabla 3
Los cuatro lugares donde la teoría dice que una apreciación real tiene que doler

Nota. Las cuatro predicciones se derivan del modelo estándar de economía pequeña y abierta (Corden y Neary, 1982; Magud y Sosa, 2010). En Paraguay el crédito está calzado con la moneda de facturación del deudor, por lo que el canal relevante de la primera predicción es la rentabilidad del cliente, no la moneda de sus ingresos (Bleakley y Cowan, 2008). Los insumos importados (fertilizantes, partes para ensamblaje) no forman parte del costo que la apreciación encarece. Fuente. Elaboración propia.

Si tu empresa exporta, esa es la lista de cosas que te dijeron que iban a pasar, y es la misma que yo tenía anotada. Vamos a los cuatro lugares, en ese orden. Te adelanto que en cada uno encontré una de dos cosas: una ilusión estadística que desaparece al medir bien, o un daño real cuyo origen no es el tipo de cambio. Empecemos por el primero, donde yo estaba más seguro de encontrar el golpe.

3.1 ¿Se cortó el crédito al agro?

Mi primera lectura fue muy simple. A junio de 2026 el crédito de bancos y financieras a la agricultura sumaba G. 27,4 billones, contra G. 31 billones un año antes: una caída de 11,7%, que podés ver en la tercera columna de la Tabla 4. Al sector ganadero, 7,2%; a la industria, 1,6%; al comercio mayorista, 4,9%. Cuatro sectores expuestos al exterior, cuatro cifras en rojo. Era exactamente la narración que esperaba, el golpe estadístico que sostenía mi hipótesis inicial. Y sin embargo algo no me cerraba, así que seguí revisando los datos del Banco Central.

Lo que no me cerraba era esto. Imaginate un préstamo de un millón de dólares que no se movió un centavo en todo el año: no se pagó, no se canceló, no se dejó de renovar. El Banco Central lo traduce a guaraníes al tipo de cambio de cierre de cada período, que pasó de G. 7.784,15 a G. 6.081,67 por dólar entre junio de 2025 y junio de 2026, una caída de 21,87%. Ese préstamo intacto aparece, en el reporte en guaraníes, casi 22% más chico. Y el 90% del crédito a la agricultura paraguaya está denominado en dólares.

Yo sabía que el crédito al agro y a la ganadería estaba en dólares. Lo que no tenía era una forma de descontar ese efecto para ver qué había pasado de verdad, así que volví a los libros. Y la respuesta no estaba en los de economía sino en los de contabilidad: es el mismo problema que resuelve todos los cierres cualquier empresa con una filial en el exterior, y la NIC 21 le pone nombre y remedio.

El nombre es diferencia de traducción. El remedio es reexpresar los saldos de los dos períodos al mismo tipo de cambio, de modo que lo que quede sea solo lo que efectivamente se prestó y se cobró; el procedimiento completo está en el Apéndice A. Rehice la cuenta con el tipo de cambio de cierre de junio de 2025 fijo para los dos años, y el cuadro se dio vuelta por completo. Las dos últimas columnas de la Tabla 4 son el resultado.

Tabla 4
Crédito de bancos y financieras por sector económico, junio 2025 a junio 2026

Nota. Participación en moneda extranjera a junio de 2025. La variación a tipo de cambio constante reexpresa el saldo en moneda extranjera de junio de 2026 al tipo de cambio de cierre de junio de 2025 (7.784,15 G./USD). La variación real deflacta la anterior por la inflación interanual del IPC (2,09%). Véase el Apéndice A. Fuente. Banco Central del Paraguay (2022-2026), Boletines Estadísticos de Bancos y de Financieras, hoja «Créditos por sector económico», con corte por moneda; tipo de cambio de cierre del Cuadro 24 del Anexo Estadístico (BCP, 2026). Elaboración propia.

No hubo un solo sector productivo que se haya contraído. El crédito total del sistema no creció 3,8%: creció 16,3% a tipo de cambio constante y 13,9% en términos reales, con una inflación interanual de apenas 2,09%. La primera de las cuatro predicciones de la Tabla 3, la que decía que el crédito a los sectores que venden afuera tenía que resentirse, acababa de caerse.

Una cifra que invierte un signo exige más prueba que una que lo confirma, y desconfié de mi propio cálculo. El Cuadro 24 del Anexo Estadístico del Banco Central publica el saldo de crédito en moneda extranjera medido directamente en dólares, sin traducción de por medio: pasó de 10.334 a 12.548 millones, un aumento de 21,4%. Al reconstruir ese agregado a tipo de cambio constante obtuve 16,4%, contra el 16,3% de la Tabla 4. Dos fuentes de perímetro distinto, construidas por direcciones distintas del Banco Central, convergieron dentro de una décima de punto. El resultado no depende de mi cálculo.

Esto es lo más importante de toda la sección, y te lo dejo en una frase: la mayor apreciación de la historia no produjo una contracción del crédito, ni en los sectores más expuestos al dólar ni en los menos expuestos. El primero de mis cuatro lugares quedó descartado. Y me quedó una duda: ¿un solo año alcanza para afirmar algo así?

3.1.1 ¿Y si miramos cuatro años en vez de uno?

Un año es poca ventana para hablar de estructura, así que abrí el plano. Entre junio de 2022 y junio de 2026 el crédito del sistema creció 43,7% en términos reales, con el mismo método. Pero el agregado esconde la historia, y la Tabla 5 la cuenta sector por sector.

Tabla 5
Crédito por sector económico, junio 2022 a junio 2026: variación acumulada y equivalente anual

Nota. Variación real = variación a tipo de cambio constante (cierre de junio de 2022, 6.847,76 G./USD) deflactada por el IPC acumulado del período (15,4% en cuatro años). El equivalente anual es la tasa de crecimiento anual constante que, sostenida durante los cuatro años, produce la variación acumulada de la primera columna; se calcula como (1 + variación acumulada)^(1/4) – 1 y sirve para comparar la tendencia de cuatro años con lo que pasó en el último año, que se repite en la última columna desde la Tabla 4. Fuente. Banco Central del Paraguay (2022-2026), Boletines Estadísticos de Bancos y de Financieras; Anexo Estadístico (BCP, 2026), Cuadros 24 y 60b. Elaboración propia.

El crédito a servicios creció diecisiete veces más que el crédito a la ganadería; el crédito al consumo, doce veces más. El balance del sistema financiero paraguayo se viene reasignando desde los sectores primarios hacia el consumo interno y los servicios, y lleva al menos cuatro años en eso, tres de ellos con un guaraní estable o depreciándose.

La apreciación no causó la reasignación: la encontró en marcha. Y hay un detalle que fue en contra de lo que yo esperaba, en las dos últimas columnas de la Tabla 5: todos los sectores, sin excepción, crecieron en el último año por encima de su propio promedio de cuatro años. La agricultura venía a 3,7% real por año y creció 7,9%; el sistema entero, de 9,5% pasó a 13,9%. No hubo racionamiento. Hubo aceleración. Eso me dejó con una pregunta incómoda, y es la buena: ¿cómo aguantó el agro, si en Paraguay no hay con qué cubrirse del tipo de cambio?

3.2 ¿Por qué el agro aguantó sin tener con qué cubrirse?

Paraguay no tiene mercado de futuros de monedas. Su mercado de forwards cambiarios es incipiente incluso dentro del sistema financiero. Según los manuales que yo mismo enseño, esa es la descripción de una economía estructuralmente expuesta al riesgo cambiario. Pero la exposición cambiaria no se cubre solo con derivados.

Se cubre, antes que nada, endeudándote en la misma moneda en la que facturás. Y eso es exactamente lo que hace el agente económico paraguayo, amparado en una particularidad institucional nuestra: acá no existe restricción para fijar precios y contratos en la moneda que las partes elijan. El exportador cobra en dólares, toma su crédito en dólares y, cuando puede, paga sus insumos en dólares. El comerciante que vende en guaraníes se endeuda en guaraníes.

Los datos por moneda son la evidencia directa de ese arreglo, y confirmaron lo que ya sabía por oficio. La Figura 3 muestra, sector por sector, qué proporción del crédito estaba en dólares en junio de 2025 y dónde quedó en junio de 2026, y te pido que la leas como un mapa. Dos cosas para mirar. La agricultura estaba en 90% y quedó en 89%: no hubo redenominación defensiva ante la apreciación, porque no hacía falta.

Y el consumo y la vivienda, los dos sectores cuyos ingresos están íntegramente en guaraníes, estaban en 10% y 9% y quedaron en 8%. Cada sector se endeuda en la moneda en la que factura, y la estructura de monedas del crédito paraguayo resulta ser una fotografía bastante exacta de la estructura de ingresos de la economía. El resto de la figura te lo dejo interpretar a vos.

Figura 3
Participación del crédito en moneda extranjera por sector económico, junio 2025 y junio 2026

Nota. Bancos y financieras. El total del sistema pasó de 47% a 43% de dolarización, no porque el stock en dólares cayera (creció 21,4% medido en dólares, Cuadro 24) sino porque el crédito en guaraníes creció más rápido. Los depósitos en moneda extranjera pasaron de 47,1% a 43,7% del total, el espejo casi exacto. Fuente. Banco Central del Paraguay (2022-2026), Boletines Estadísticos de Bancos y de Financieras. Elaboración propia.

Esa fotografía explica la sección anterior. El productor sojero que vio caer el dólar 22% no vio caer su deuda en términos de su propia facturación, porque las dos están en la misma moneda. El shock le llegó por otro lado: por sus costos en guaraníes, salarios, servicios, fletes internos, que en dólares se encarecieron. Eso comprime márgenes, y ya vamos a ver cuánto. Pero no le movió el balance, y por eso el crédito no se cortó. Es una cobertura sin cobertura: un hedge natural construido no por sofisticación financiera sino por ausencia de alternativas, y que en 2026 funcionó mejor de lo que habría funcionado un mercado de forwards poco líquido.

Antes de seguir, te debo una aclaración sobre por qué elegí este camino. El agro paraguayo no publica estados financieros, así que no hay forma directa de saber cómo le fue a un sector que no reporta. El crédito es el termómetro que tenía a mano: si los bancos siguieron prestándole, y en la misma moneda, es porque el deudor seguía pagando y seguía pidiendo.

Lo que el termómetro marcó fue un sector que atravesó el año de la mayor apreciación de su historia con el crédito creciendo por encima de su tendencia. Ahora bien, si el crédito se expandió, alguien tuvo que financiarlo y absorber en su propio balance la traducción de toda esa cartera en dólares. Vayamos al segundo lugar: los bancos.

3.3 ¿Ganaron menos los bancos?

El sistema bancario cerró el primer semestre de 2026 con un retorno sobre patrimonio de 18,56%, contra 20,96% un año antes, el peor junio desde 2022 (Tabla 6, primera fila). Cuando lo vi pensé que acá sí tenía el golpe. Pero ya había aprendido con el crédito a no quedarme en la primera cifra, así que te pido que hagas lo mismo y leas la Tabla 6 completa antes de contestar si ganaron menos.

Fijate en las filas tres a seis: el margen financiero subió, la eficiencia mejoró hasta el mejor junio de los últimos cinco años, el capital subió y la liquidez subió. Un banco que gana más por unidad de activo, gasta menos por unidad de margen y está mejor capitalizado y más líquido rinde menos sobre su patrimonio por una razón aritmética: el patrimonio creció 12,1%, porque los bancos capitalizaron las utilidades de 2025, mientras la utilidad se quedó quieta (cayó 2,8% nominal, a perímetro constante de dieciséis bancos).

Y esa misma utilidad, convertida al tipo de cambio de cierre de cada fecha, pasó de USD 349 a USD 434 millones: la banca ganó 24,4% más en dólares el mismo semestre en que sus resultados en guaraníes bajaban. Es la misma trampa de la Tabla 4 leída al revés.

Tabla 6
Indicadores del sistema bancario, junio 2025 y junio 2026

Nota. Agregado «Sistema» del Boletín Estadístico de Bancos, indicadores publicados 5.2, 5.1, 5.3, 7.3, 1.06, 6.1, 2.05 y 2.03, en ese orden. Para gastos administrativos sobre margen operativo, un valor menor indica mayor eficiencia. De los 2,40 puntos que cayó el retorno sobre patrimonio, 1,46 se explican por la caída del retorno sobre activos y 0,94 por el menor apalancamiento (activo sobre patrimonio de 9,15 a 8,71 veces). El boletín publica indicadores y no el estado de resultados desagregado, de modo que la caída del retorno sobre activos no puede descomponerse entre costo del riesgo y las demás líneas; que el margen suba y la eficiencia mejore mientras el retorno sobre activos cae deja al costo del riesgo como residuo natural, pero es una inferencia, no una descomposición. Utilidad y patrimonio a perímetro constante de dieciséis bancos (Banco Río no figura en el corte de junio de 2026). Fuente. Banco Central del Paraguay (2025, 2026b), Boletín Estadístico de Bancos, cortes de junio. Elaboración propia.

Lo que sí se deterioró está en las dos últimas filas de la Tabla 6, y no es cambiario. La morosidad subió de 2,44% a 2,70%, y subió en las dos monedas: de 3,47% a 3,62% en guaraníes y de 1,30% a 1,52% en dólares. Fue la primera suba interanual desde 2023, aunque el nivel sigue por debajo del de cualquier junio entre 2022 y 2024. Y la cobertura de la cartera vencida con previsiones cayó de 124,96% a 109,37%: la cartera deteriorada creció más rápido que el colchón que la cubre.

¿Qué me dice esto sobre cómo le fue al Paraguay con un guaraní fortalecido? Que el segundo lugar donde debía doler tampoco dolió por el tipo de cambio: el negocio bancario mejoró en casi todo lo que depende de él. Lo que empezó a moverse es la capacidad de pago de sus clientes, y eso no lo explica el dólar. Si la morosidad sube, alguien no está pagando. Y como los indicadores del sistema no me dejaban ver quién, fui a buscar a las empresas que sí publican sus números.

3.4 ¿Y las empresas que se financian en la bolsa?

Armé un panel con 26 firmas no financieras listadas en la Bolsa de Valores de Asunción que ya publicaron sus estados financieros del primer semestre de 2026. Dejé afuera a las entidades financieras a propósito: reportan al Banco Central bajo otro marco y su análisis es el de la sección anterior. Entre el primer semestre de 2025 y el de 2026 la rentabilidad típica de estas firmas prácticamente no se movió: la mediana del cambio del retorno sobre patrimonio, firma por firma, fue de 0,39 puntos porcentuales hacia abajo; la del retorno sobre activos, 0,09. Ruido. Un semestre de apreciación de 19,7% no dejó huella visible en la rentabilidad típica del panel. Pero la rentabilidad no era lo que me preocupaba.

Veintiuna de las veintiséis se desapalancaron, lo que parece una noticia excelente hasta que mirás el mecanismo. En el grupo exportador la deuda sobre patrimonio cayó de 2,04 a 1,26 veces sin que se cancelara un guaraní de deuda: es la misma diferencia de traducción de la Tabla 4, ahora mejorando ratios en lugar de empeorarlos. Lo que no se puede maquillar es la cobertura de intereses, cuántas veces el resultado operativo alcanza para pagar los intereses de la deuda, y ahí fui a mirar. La Tabla 7 muestra lo que encontré.

Tabla 7
Cobertura de intereses del panel de emisores, primer semestre 2025 y primer semestre 2026

Nota. Cobertura de intereses = resultado operativo (EBIT) / gasto financiero del semestre. Un valor menor a 1 indica que la firma no genera resultado operativo suficiente para pagar sus intereses. Dos de las veintiséis firmas del panel no informan gasto financiero, de modo que los estadísticos se construyen sobre veinticuatro. El desplome del cuartil inferior está contaminado por seis firmas con resultado operativo negativo en al menos un semestre (una cobertura negativa no es cobertura baja sino pérdida operativa); la mediana y el conteo de firmas por debajo de uno son robustos a ese problema, y son las cifras que sostienen el argumento del texto. Fuente. Estados financieros semestrales publicados en la Bolsa de Valores de Asunción, panel Wagner Economics de veintiséis emisores. Elaboración propia.

11 de cada 24 emisores no cubrieron sus intereses con resultado operativo en el primer semestre de 2026. Y el dato que a mí me cerró la discusión, en la última fila de la Tabla 7: ocho de ellos no los cubrieron en ninguno de los dos semestres. Es decir, tampoco en junio de 2025, cuando el dólar valía G. 7.784 y nadie hablaba de apreciación. Una firma que no genera resultado operativo suficiente para pagar sus intereses tiene un problema que no se resuelve moviendo el tipo de cambio, porque ya lo tenía con el tipo de cambio anterior.

Las tres series (morosidad, cobertura con previsiones, cobertura de intereses) apuntan al mismo lugar, la capacidad de pago del deudor paraguayo, y ninguna es cambiaria: es estructura de capital y costo del crédito. El panel, sin embargo, tiene una particularidad: de veintiséis firmas, diecinueve son no transables o importadoras, solo cuatro exportadoras o agroindustriales, y ninguna agroexportadora de gran escala ni de maquila. Es un panel sesgado hacia el lado que gana con el dólar barato, y la ausencia de daño cambiario ahí no prueba nada sobre el país: estaba garantizada por construcción.

Aun así, sostengo el hallazgo, porque la morosidad de todo el sistema bancario, que sí cubre al país, se mueve en la misma dirección. Me quedaba el cuarto lugar, y era el que tenía que poner a prueba todo lo anterior. Si en algún lado la apreciación tenía que verse sin trucos de traducción contable, era acá.

3.5 ¿Y la actividad más expuesta de todas?

Si la apreciación estuviera estrangulando al sector transable, la primera víctima sería la maquila: ingresos íntegramente en dólares, algo más de la mitad de la estructura de costos en guaraníes. Es la actividad más expuesta al tipo de cambio que tiene el país. Y tiene una ventaja para este análisis: sus cifras se registran en dólares y en personas, así que acá no hay reexpresión contable que pueda estar escondiéndome nada. Si mi hipótesis inicial era correcta, el daño tenía que aparecer en la Tabla 8, que resume cómo le fue al régimen en el semestre.

Tabla 8
Régimen de maquila: exportaciones, valor agregado y empleo

Nota. Valor agregado nacional aparente = exportaciones menos insumos importados bajo el régimen, ambos registrados por la misma fuente aduanera; los valores están en dólares y no requieren traducción cambiaria. El empleo del régimen no tiene una serie oficial continua: el CNIME y el MIC lo difunden en comunicados con cortes irregulares, por lo que no existe una cifra de cierre de diciembre de 2025 comparable con el corte semestral. La comparación enero contra enero es la única interanual limpia disponible; la cifra de julio de 2026 se informa como último dato conocido y no como término de comparación. Fuente. Banco Central del Paraguay (2026), Anexo Estadístico, Cuadros 47, 48 y 54; Ministerio de Industria y Comercio (2026) y Consejo Nacional de la Industria Maquiladora de Exportación (2026) para el empleo. Elaboración propia.

La maquila exportó 29,6% más en dólares y, el dato incómodo para la explicación fácil, lo que más creció fue el valor agregado nacional, que es justamente la parte del negocio cuyo costo la apreciación encarece medida en dólares. El empleo cuenta la misma historia, y con una ventaja: es una magnitud física, no se aprecia, no se traduce, no depende de ninguna convención contable. Entre enero de 2025 y enero de 2026, los 12 meses en que ocurrió casi todo el movimiento cambiario, el régimen sumó 4.664 empleos directos formales, 15,2% más, y en julio de 2026 llegó a 38.905. La actividad más expuesta al dólar del país contrató gente durante el año en que el dólar se derrumbó.

La salida cómoda, y confieso que fue la primera que se me ocurrió, sería decir que la maquila no siente el tipo de cambio porque casi todo su valor es importado. La contabilidad aduanera no me dejó usarla: el contenido importado del régimen es de 52%, no de 90%, y la otra mitad del valor exportado es costo paraguayo.

Pero lo que terminó de cerrarme el argumento está en la Tabla 9. Las dos líneas que explican el 42% del crecimiento del semestre, alcohol etílico y biodiésel, se elaboran con caña y granos paraguayos: son las de mayor contenido nacional del régimen y, por lo tanto, las de margen más sensible a una apreciación. Crecieron 209,6% y 184,8%. La línea de ensamblaje clásico, autopartes, que es la de mayor contenido importado, creció 26,3%, por debajo del promedio del régimen. Creció más, y mucho más, justamente lo que más debería haber sufrido.

Tabla 9
Exportaciones de maquila por línea de producto, primer semestre 2025 a primer semestre 2026

Nota. Ordenado por variación porcentual, con las dos líneas de base agrícola primero. El aporte al crecimiento es la contribución de cada línea al aumento total de USD 163,9 millones del régimen. Alcohol etílico y biodiésel se elaboran con caña de azúcar y granos de origen nacional, por lo que su contenido importado es bajo y su margen es el más sensible a una apreciación real; hilos y cables (autopartes) es la línea de ensamblaje con mayor contenido importado. «Resto de las líneas» agrupa las ocho categorías restantes del cuadro fuente. Siete son líneas identificadas y menores; la octava es la categoría «Resto» del propio Banco Central, que por sí sola aporta 17,5 puntos de los 20 de esa fila. Es decir que casi una sexta parte del crecimiento del régimen corresponde a productos que la fuente no identifica y cuyo contenido nacional no puede establecerse. Tres salvedades sobre alcohol etílico y biodiésel: no puedo separar cuánto de su salto es precio internacional, capacidad instalada nueva o efecto de base sobre montos chicos (el biodiésel partía de USD 6,2 millones); el Cuadro 47 no publica contenido importado por línea, así que asignarles el mayor contenido nacional es una inferencia a partir de su insumo, y no un dato aduanero; y parte de la mejora del contenido nacional agregado es efecto de mezcla, no de precios: excluidas estas dos líneas, el resto del régimen pasó de 40,1% a 39,3% de contenido nacional, prácticamente estable, aunque su valor agregado igual creció 15,9% en dólares. Fuente. Banco Central del Paraguay (2026), Anexo Estadístico, Cuadro 47. Elaboración propia.

No tengo el mecanismo identificado y no voy a fingir que sí. Tres explicaciones son compatibles con lo observado, y con los datos que tengo no puedo discriminar entre ellas. Que la facturación a la casa matriz sea del tipo «costo más margen», con lo que el contrato, y no la estructura de costos, protege el margen local. Que el diferencial de costo laboral, el tributo único de 1% y el acceso a mercado operen en una escala que veinte puntos de tipo de cambio no cierran. O simple rezago: los programas que sostienen 2026 se aprobaron cuando el guaraní estaba entre 7.500 y 8.000 por dólar.

4. Entonces, ¿cuándo sube?

Ese último punto, el rezago, terminó siendo el más importante de todo el artículo, y por eso lo guardé para acá. La pregunta del gimnasio no era cómo le fue a la economía. Era cuándo sube de vuelta el dólar. Le debo al menos tres respuestas: lo que pasó las veces anteriores, las fuerzas que hoy empujan en cada dirección, y algunos indicadores que ella, y vos, puedan seguir sin ayuda de nadie.

4.1 ¿Qué pasó las otras cuatro veces?

En 31 años de serie hay cuatro episodios previos en los que el tipo de cambio real multilateral se apreció 10% o más en 12 meses. Son los cuatro puntos marcados en la Figura 1. La Tabla 10 muestra cada pico, el nivel del que partía y qué hizo el índice después.

Tabla 10

Episodios de apreciación real interanual de 10% o más, 1995 a 2026, y evolución posterior del índice

Nota. Tipo de cambio real multilateral, enero 1995 = 100. Un episodio es un mínimo local de la variación interanual igual o superior a 10% de apreciación, separado al menos 18 meses del episodio previo (Apéndice B). Las variaciones posteriores se miden desde el nivel del pico; un valor positivo indica depreciación real posterior, es decir, que el guaraní volvió atrás. Percentiles exactos del nivel al pico: 0,0 en 1999; 81,7 en 2007; 52,9 en 2008; 44,7 en 2011; 4,5 en 2026. Fuente. Banco Central del Paraguay (2026a), Anexo Estadístico, Cuadro 60b. Elaboración propia.

En tres de los cuatro episodios de la Tabla 10, un año después el índice había vuelto atrás entre 5,6% y 24,1%. El único que no volvió, enero de 2007, partía de un nivel depreciado, y la apreciación simplemente continuó con el auge de los commodities. El episodio actual parte del nivel más apreciado de los cinco, y el único antecedente comparable en ese sentido es 1999, cuando el índice estaba en su mínimo histórico y volvió atrás 24% en el año siguiente.

Te digo lo que esto es y lo que no es. Son cuatro observaciones, con mecanismos distintos en cada caso: la devaluación brasileña de 1999, el auge de 2007, la crisis global de 2008, el giro de los commodities de 2011. Es una tasa base, no un pronóstico.

Lo que la tasa base dice es que partir de un nivel históricamente apreciado ha sido, en esta serie, la condición bajo la cual la vuelta atrás fue más fuerte. Lo que no dice es cuándo, ni por qué canal. Para eso hay que mirar qué empuja hoy.

4.2 ¿Qué empuja hoy en cada dirección?

Del lado de que el dólar vuelva a subir veo tres fuerzas. La primera es la propia vuelta a la media que sugiere la Tabla 10. La segunda es el dato de inflación: 2,09% interanual a junio de 2026, contra una meta del Banco Central de 3,5% con un rango de tolerancia de dos puntos.

La inflación corre casi punto y medio por debajo de la meta, y eso le deja al Banco Central espacio para bajar la tasa de política monetaria sin comprometerla. Una tasa más baja en guaraníes hace menos atractivo quedarse en moneda local, y eso empuja el dólar hacia arriba.

No estoy diciendo que vaya a hacerlo, ni cuándo: estoy diciendo que tiene con qué. La tercera es la naturaleza de la cosecha que trajo los dólares: las exportaciones del primer semestre de 2026 fueron récord (USD 6.561 millones, 19,5% más), pero el récord fue de volumen, que creció 25,8%, y no de precio, que cayó 5,0%. Un volumen récord no se repite por construcción.

Del lado contrario, el de que el dólar siga donde está o baje todavía más, veo otras dos. El Banco Central no vendió un solo dólar al sistema financiero en el primer semestre de 2026, después de tres semestres consecutivos de ventas; su posición neta pasó de vendedor por USD 284 millones a comprador por USD 192 millones, y las reservas subieron de USD 10.374 a 11.461 millones entre junio de 2025 y junio de 2026.

Compró, acumuló, y el guaraní se apreció igual: el flujo comercial fue más grande que el instrumento. Y los tipos de cambio de Brasil y Argentina, que tienen peso propio en el índice multilateral, siguen su propia lógica.

Pero la fuerza que más me importa para leer los próximos doce meses no es cambiaria sino contractual, y es el punto más incómodo de este artículo. Todo lo que sostiene el primer semestre de 2026 se decidió, con alta probabilidad, a otro tipo de cambio.

Los contratos de exportación, los programas de maquila aprobados, las decisiones de siembra, los presupuestos de las empresas y las renovaciones de crédito que hoy vemos corresponden a decisiones que, por el calendario normal de cada actividad, se tomaron cuando el dólar valía entre 7.500 y 8.000 guaraníes.

Lo digo así, con la probabilidad adelante, porque no tengo la fecha de firma de esos contratos: tengo el calendario del sector y el tipo de cambio que regía entonces, y de ahí sale una inferencia razonable, no un dato.

Si esa inferencia es correcta, se van a renovar a 6.000, y el impacto real de la apreciación no está en los datos que yo medí: va a aparecer entre el segundo semestre de 2026 y el primero de 2027. El impacto todavía no llegó, o no existe. Los próximos dos cortes van a decir cuál de las dos, y te dejo qué mirar en ellos.

4.3 ¿Qué puedo mirar yo mismo?

Primero, la morosidad bancaria de la Tabla 6. Subió de 2,44% a 2,70% y fue la primera suba interanual desde 2023. El máximo de la ventana reciente fue el junio de 2023, con 3,66%. Si los próximos cortes la llevan por encima de ese nivel, el deterioro dejó de ser una normalización y se volvió un problema de calidad de cartera. Si se estabiliza por debajo, fue el ajuste esperable después de tres años de baja.

Segundo, el valor agregado de la maquila neto del efecto de mezcla, que construí a partir de las Tablas 8 y 9. Excluidas las líneas de base agrícola, alcohol etílico y biodiésel, el contenido nacional del resto del régimen está en 39,3%. Si en los próximos cortes cae por debajo de 39%, la compresión de margen existe y la estaba tapando la composición. Si se mantiene, gana peso la hipótesis del contrato con la casa matriz, y es la que corresponde estudiar.

Tercero, la distancia entre el índice multilateral y el bilateral con Estados Unidos, las dos primeras filas de la Tabla 2. Hoy uno está en el 5% más apreciado de la serie y el otro justo en la mediana. Si esa distancia se cierra, el problema de competitividad era con Argentina y se está resolviendo solo. Si se abre, dejó de serlo.

5. ¿Qué deberíamos estar discutiendo?

Treinta y un años de registro, y el guaraní nunca se había apreciado tanto como en el año cerrado a junio de 2026. El primer semestre completo vivido bajo ese nuevo precio relativo me dejó estos hechos. El crédito del sistema creció 13,9% real y ningún sector productivo se contrajo; todos crecieron por encima de su propia tendencia de cuatro años (Tablas 4 y 5).

El sistema bancario mejoró margen, eficiencia, capital y liquidez, y ganó 24,4% más en dólares (Tabla 6). La actividad más expuesta al tipo de cambio exportó 29,6% más y sumó empleo a razón de 15,2% interanual, con sus líneas de mayor contenido nacional creciendo más de 180% (Tablas 8 y 9).

Eso no es lo que produce una crisis de competitividad. Es lo que produce una economía que volvió a un tipo de cambio normal frente al dólar con los balances ya calzados en la moneda correcta.

Pero decir que no hubo crisis de competitividad no es decir que no hubo pérdida, y acá le tengo que dar la razón al sector que reclama. Las exportaciones del primer semestre crecieron 19,5% medidas en dólares y cayeron 4,1% medidas en guaraníes: la misma cosecha, más grande que la del año anterior, valió menos en la moneda en la que el exportador paga salarios, fletes y servicios.

Eso es una redistribución de ingreso desde el exportador hacia el resto de la economía, es una pérdida concreta para un sector concreto, y es el fundamento legítimo del reclamo. Lo que sostengo no es que esa pérdida no exista. Es que una pérdida de ingreso relativo y una pérdida de capacidad productiva son cosas distintas, y el instrumento que corresponde a cada una también.

Lo que sí se deterioró apunta en otra dirección, y es lo que creo que debería ocupar la discusión: la morosidad subió por primera vez desde 2023, la cobertura con previsiones cayó quince puntos, y ocho de cada veinticuatro emisores de ese panel sesgado no cubren sus intereses con resultado operativo, y no los cubrían tampoco cuando el dólar valía 7.784 guaraníes (Tabla 7).

Ese problema no se arregla moviendo el tipo de cambio. Se arregla discutiendo el costo del crédito y la estructura de capital de las firmas que se financian en el mercado local. Una conversación menos vistosa que la del dólar, y bastante más útil.

¿Y qué significa todo esto para vos? Si exportás, tu balance probablemente aguantó mejor de lo que sentís. El apretón real está en tus costos en guaraníes medidos en dólares, y tu número a vigilar es el margen al que vas a renovar contratos, no el nivel del dólar de hoy.

Si tu negocio vende en guaraníes, el año te financió como nunca: el crédito a tu sector creció a tasas de dos dígitos reales, y la pregunta es si tu capacidad de pago acompaña, porque la morosidad ya empezó a decir que no en todos los casos. Y si dirigís una institución financiera, tus tres series a mirar son las de la sección 4.3.

Queda entonces la pregunta con la que empezó todo esto, y la respuesta honesta es la que menos sirve para un titular: no sé cuándo sube el dólar. Nadie lo sabe, y desconfiá de quien te diga que sí. La historia dice que tres de cada cuatro veces un movimiento así volvió atrás, al menos en parte, dentro del año; también dice que la única vez que partió de un nivel tan apreciado como el actual, volvió atrás 24%.

Pero lo que medí hasta acá es un semestre de acomodación con contratos firmados, casi con seguridad, a otro precio. La prueba de fuego no es el primer semestre de 2026: es el que viene, cuando cada empresa paraguaya, la tuya incluida, renueve su contrato, su crédito y su presupuesto al tipo de cambio nuevo. Ahí vamos a saber si el país absorbió la mayor apreciación de su historia sin daño observable, o si este artículo midió, apenas, el compás de espera.

Definiciones

Tipo de cambio nominal. El precio de la pizarra: cuántos guaraníes cuesta un dólar hoy.

Tipo de cambio real. El tipo de cambio nominal corregido por la inflación de los dos países. Mide si los productos de un país se encarecieron o abarataron frente a los del otro, con independencia de si la cotización se movió.

Tipo de cambio real multilateral. Promedio de los tipos de cambio reales contra todos los socios comerciales, ponderado por la participación de cada uno en el comercio del país. Una caída del índice indica apreciación real del guaraní.

Tipo de cambio real bilateral. El mismo concepto calculado contra un solo país. El bilateral con Estados Unidos mide el guaraní frente al dólar corregido por la inflación de Paraguay y de Estados Unidos.

Diferencia de traducción. Variación en el valor expresado en moneda de reporte de una partida denominada en moneda extranjera, originada exclusivamente en el cambio del tipo de cambio de conversión, sin que medie transacción alguna (NIC 21, párrs. 21, 23 y 39). Un saldo en dólares que no registró movimiento cambia de magnitud en guaraníes por traducción, no por transacción.

Tipo de cambio constante. Convención que reexpresa los saldos en moneda extranjera de dos períodos al mismo tipo de cambio, de modo que la variación resultante refleje únicamente transacciones y no traducción. Véase el Apéndice A.

Dolarización del crédito. Proporción del saldo de préstamos denominada en moneda extranjera. En Paraguay refleja la moneda de facturación del deudor, dado que no existe restricción legal para contratar en la moneda que las partes elijan.

Hedge natural. Cobertura del riesgo cambiario obtenida no con derivados sino calzando la moneda del pasivo con la moneda del ingreso.

Retorno sobre patrimonio y retorno sobre activos. Utilidad del período dividida por el patrimonio neto o por el activo total, respectivamente. En el boletín del Banco Central se publican antes de impuestos y anualizados. El primero es igual al segundo multiplicado por el apalancamiento (activo / patrimonio).

Cobertura de intereses. Resultado operativo (EBIT) dividido por el gasto financiero del período. Un valor menor a 1 indica que la firma no genera resultado operativo suficiente para pagar sus intereses.

Previsiones sobre préstamos vencidos. Proporción de la cartera vencida respaldada por previsiones constituidas. Su caída indica que la cartera deteriorada crece más rápido que el colchón que la cubre.

Contenido importado de la maquila. Participación de los insumos importados en el valor exportado bajo el régimen. Su complemento, el valor agregado nacional aparente, es la fracción del valor exportado que corresponde a costo paraguayo y que una apreciación encarece medida en dólares.

Activos y contingentes ponderados por riesgo. Denominador regulatorio de los indicadores de capital y de margen financiero del boletín del Banco Central.

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Nota bibliográfica. Este artículo se apoya en el trabajo de investigación WP-2026-10, cuya lista completa de referencias supera las ciento veinte entradas. Las incluidas aquí son las que sostienen directamente alguna afirmación del texto.

Apéndice A. Método de reexpresión a tipo de cambio constante

Un saldo denominado en moneda extranjera se publica en guaraníes convertido al tipo de cambio de cierre de cada período. Cuando ese tipo de cambio se mueve, el saldo publicado cambia de magnitud aunque no haya existido ninguna transacción: la NIC 21 llama a ese efecto diferencia de traducción y lo distingue de la diferencia de transacción, que sí corresponde a un hecho económico. Para aislar las transacciones hay que reexpresar los saldos de los dos períodos al mismo tipo de cambio.

Sea C(MN,t) el saldo de crédito en moneda nacional y C(ME,t) el saldo en moneda extranjera, ambos publicados en guaraníes al tipo de cambio de cierre S(t) del período t. El saldo en dólares subyacente es C(ME,t) / S(t). El saldo total a tipo de cambio constante del período base 0 es:

C(t) reexpresado = C(MN,t) + [ C(ME,t) / S(t) ] × S(0)

y la variación a tipo de cambio constante es ese saldo reexpresado dividido por el saldo total del período base, menos uno. La variación real deflacta ese cociente por el IPC acumulado entre 0 y t.

Tipos de cambio de cierre utilizados (Cuadro 24 del Anexo Estadístico, guaraníes por dólar): junio 2022, 6.847,76; junio 2023, 7.266,05; junio 2024, 7.539,62; junio 2025, 7.784,15; diciembre 2025, 6.575,71; junio 2026, 6.081,67. Se utiliza siempre el tipo de cambio de cierre, que es el que el Banco Central emplea para traducir los saldos, y nunca el promedio del período.

Apéndice B. Definición de episodio en la Tabla 10 y en la Figura 1

La serie del tipo de cambio real multilateral tiene 378 observaciones mensuales entre enero de 1995 y junio de 2026, lo que permite calcular 366 variaciones interanuales, desde enero de 1996 en adelante.

Un episodio es un mes en el que esa variación es una apreciación igual o superior a 10% y constituye el mínimo local en una ventana de nueve meses hacia cada lado, con la condición de que hayan transcurrido al menos 18 meses desde el episodio anterior. Con esa definición la serie arroja cinco episodios: febrero de 1999, enero de 2007, septiembre de 2008, septiembre de 2011 y junio de 2026.

Las cinco mayores apreciaciones interanuales individuales de la serie son junio de 2026 (18,53%), septiembre de 2011 (17,26%), enero de 2007 (17,09%), mayo de 2026 (17,07%) y diciembre de 2006 (16,22%); mayo de 2026 y diciembre de 2006 pertenecen a los episodios de junio de 2026 y enero de 2007, respectivamente, y por eso no aparecen por separado.

Descargo de responsabilidad

Este artículo expresa opiniones personales del autor y no representa la posición de las instituciones a las que está vinculado. El análisis se elabora exclusivamente con información pública del Banco Central del Paraguay y de organismos oficiales, y no constituye asesoramiento de inversión, recomendación de compra o venta de instrumentos financieros ni evaluación crediticia de entidad alguna. Los cálculos, la reexpresión a tipo de cambio constante y las interpretaciones son responsabilidad del autor. Las cifras corresponden a los cortes declarados y pueden ser revisadas por las fuentes oficiales.

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